2017金融大动荡——默文•金谈“英国脱欧之后的金融乱象”

 　　时间：1月12日

　　地点：北京清华大学经济与管理学院

　　主持人：清华大学中国与世界经济研究中心主任、清华大学苏世民书院院长李稻葵教授

　　演讲嘉宾：世界知名经济学家、英国央行前行长默文·金(Lord Mervyn King)爵士

　　主持人：大家下午好，欢迎大家来到中国与世界经济研究中心参加此次特别的活动，今天我们要探讨的是如何看待全球金融动荡的话题，非常重要。今天我们邀请到了世界著名的经济学家，来自伦敦政治经济学院的教授。他的学术成就卓越，是伦敦政经学院中最著名的三位经济学家之一，其余两位包括前世界银行首席经济学家尼古拉斯·斯特恩(Nicholas Stern)教授，曾经也来中国作过讲座，还有知名经济学家托尼·阿特金森(Tony Atkinson)教授，很不幸他前不久刚刚去世。

　　我们今天尊敬的演讲嘉宾就是默文·金爵士，他是英国央行前行长，曾在1991年被任为英格兰银行的首席经济学家，三年前他荣誉退休。在他20多年辉煌的履职中，英国央行成功地应对了至少两次大规模经济危机，其中一次是1992年9月爆发的金融危机，导火索发生在英国，后来一次就是2008年从美国华尔街蔓延开的全球金融危机，很巧也是发生在9月，看来9月份是金融危机的高发期啊，事实上金融危机经常发生在秋季，其实我们中国人传统文化中也经常说“多事之秋”。总之，我们今天的演讲嘉宾正是在这些困难阶段，帮助了英国央行推出一系列举措来成功应对金融危机造成的全球影响。在这儿我也想说，英国其实不仅是历史上成功应对金融危机的先行者，同时也是世界上应对金融危机的引领者，我认为美国处理金融危机的办法很多其实借鉴的是英国的智慧。所以，让我们热烈欢迎我们今天的演讲者，如今已被英国女王授予勋爵爵位的默文·金爵士，给我们讲讲当下和未来世界经济的局势。

　　同时今天他也带来了他的新书《金融炼金术的终结》，这本书是近期由中信出版集团出版的。今天中信出版集团前沿经济出版社的社长蒋永军先生也来到了我们现场，我们都知道中信出版集团在国内金融、经济出版领域是领先的出版集团，大家一定都读过很多他们出的书。好，那我们现在就请默文·金爵士给我们作演讲。

　　默文·金：谢谢李教授。大家好，我今天非常荣幸能够在北京参加这次活动，特别是来到清华大学这座享誉全球的大学，所以我也有点小紧张，尤其是待会还会有提问环节。刚才李教授提到金融危机常常发生在秋季，其实1931年引起经济大萧条的金融危机也是发生在9月，所以我很高兴1月份来到了这儿，今天北京的天气也非常不错。

　　我们现在来到了2017年，有趣的是如果你看过世界各地的报纸，几乎都在强调一件事，那就是“不确定性”，基本每个人都在说对未来经济局势不确定。其实每次在金融危机发生过后，我们几乎年年都会碰到“不确定性”这种字眼，人们常会说“今年比去年的形势更不确定了”，那么这种说法真的可信吗?真的每一年都比前一年更不确定吗?事实上，我想我们可能对世界经济的走势做出了错误的预测，对当下经济的形势也出现了错误的认识。当我们今天见到特朗普当选美国总统、英国公投退出欧盟等等事件发生的时候，我们很容易就搬出经济走势“不确定”的判断结论。虽然这些事件确实带来了一些“不确定”因素，但我认为除此之外，世界经济停滞背后还有着深层次的原因。

　　我想提醒那些政策制定者以及全球的经济理论家，很多人或许真的错误地认识和判断了世界经济面临的问题，其实真正给我们带来挑战的是大多数发达经济体内部生产和支出结构的失衡。然而现在的情况是很多人有了错误的认识，就推出了错误的应对措施。在全球范围内，过去十年里大多数西方的政策制定者基本靠的都是货币刺激和部分财政刺激来试着扩大经济总支出，但可能真正的问题在于支出和产出的模式。我认为导致这种错误认识的原因，就在于部分经济学家用简单模型来进行推算经济走势得出结论，这样太过于简单了，尤其是货币经济学的研究，侧重单一模型而忽视了现实的世界形势。所以我今天的演讲，首先，会解释我认为的世界经济失衡的本质是什么;其次，我会谈一谈这些经济学家的模型研究有哪些错误之处;最后，我们探讨下应该如何解决当下的问题。

　　可能大家对金融危机如何影响中国这个问题很感兴趣，但其实过去十年我们共同长的一次教训告诉我们，没有一个国家是独立发展经济的，我们都相互依赖着，欧洲经济的不景气就会减少中国向欧洲的商品出口，中国的经济增长率也会受到影响，同样，在欧洲我们也挣扎于如何再次恢复金融危机前的经济增长率。其实我们在过去也经历过这种状况，在全球化早期，19世纪晚期的全球资本自由流动随着一战而终结，这意味着自由贸易阶段、经济快速增长、不断上升的生活标准并不会永远存在，那个阶段全球化的终结是由帝国主义和殖民主义造成的。随后签订的《凡尔赛条约》，是为了保障未来五十至一百年的繁荣发展的，但这个条约实际存在着两个严重的错误：第一，人为地成立新国家，尤其是中东地区的国家。当时在巴黎的人们打开地图，随手向他们从未去过的地方做下标记，划定区域，人为地成立了部分国家，而我们现在正感受着这种行径带来的后果，尤其是政治失衡造成的世界紧张局势;第二，这一条约并没有重视让国家偿还负债或支付赔款，这些教训我们现在都记不得了。随着《凡尔赛》条约的瓦解，我们就到了第二次世界大战，其中发生了一次大规模的金融危机。我认为20世纪最大的教训是，没有国家能够轻松逃脱金融海啸的侵袭，2008年的金融危机带来的种种影响，比如银行系统的崩溃等等正说明了这一点。在金融危机结束大致十年后，我们多多少少有了经济改善，有些国家多一点，有些少一点，但总体而言，我们的经济增长大不如前了，我们甚至把利率降为零，在世界范围内多印了很多钱，但却都没有见到可持续的经济恢复。在美国、英国甚至中国，都没有出现可持续的经济恢复。在2017年我们可能还面临着同样的问题，日本增长停滞，欧元区国家只能靠不断货币刺激获得些许缓解，连中国的经济增长都大不如前了，基本大多数国家都在恢复经济增长方面面临着问题，世界货币基金组织现在几乎每年都降低了对全球经济增长的预期。在1995年至2007年间，世界经济几乎每年增长达到4%，但自从2008年金融危机过后，全球经济的增长还没有一年达到4%，但是我们看到利率不断降低，资产价格不断提高。假如你刚从火星来到地球，看到这番世界经济景象，你会忍不住想问，为什么在前所未有的货币政策出台后，全球经济还不能达到可持续的恢复呢?这是为什么呢?为什么在金融危机发生7年、8年之后的今天，世界经济的增长还处在那么低的阶段?

　　在美国，有一些经济学家宣称他们国家的经济正处于“长期性经济停滞”，但他们这么说的意思是什么呢?是说生产供给停滞呢，还是需求停滞呢?还是两者兼而有之呢?如果你看七大工业国的经济状况，他们都经历过2008年银行业的危机，你看他们在危机前的增长状况，比较他们今天的GDP状况和危机前预测的GDP增长之间的差异，这个差距能够达到15%，非常大的一个数字，那么为什么差距会这么大呢?为什么这些国家无法得到经济的可持续恢复呢?有一些经济学家就跳出来说，这是金融危机发生过后的常态，总是要经历很长时间的恢复期才能让经济增长回归正常水平。但我认为还有更深层的解释，我认为总体来说确实存在经济恢复时间的问题，但每一次金融危机都是大不同的，没有一次危机完全相同，需要我们去给出更深层次的解释。我对于“长期性经济停滞”的说法其实抱有一点异议。如果你问为什么会出现长期性停滞，有些经济学家会说，需求减弱了，因为自然实际利率处于负水平。但这个观点的问题是，如果自然实际利率过低，就意味着需求过低无法满足就业，但反之亦然，因此就陷入一个循环论证的过程，所以说这种说法只是一种描述，而不能称之为理论，需要有背后更深层的解释。

　　下面我就谈谈自己的一些观点。现在世界上的央行都会说，增长放缓是由某些“逆风”造成的，需求增长放缓，所以就需要降低利率来抗击“逆风”。我们不太清楚这些“逆风”来自哪儿，可能是购房者偿还债务的时候引发的，但不管怎样我们正面临“逆风”，而且大家都觉得这些“逆风”只是暂时的，就像你出门会有些顶头风，但过会就没了。他们觉得等“逆风”一过就可以把利率调回正常水平了，经济也能继续增长了。但我认为这并不是合理的解释，我们看到全球主要经济体在金融危机前就存在支出与存款之间真正大量的失衡状况，这有国与国之间的失衡，有些国家存款较多，有些国家支出较多，但也有国家内部的失衡，某些领域被过度投资了，但我们要问的是这些失衡源于何处?

　　中国在90年代依赖于出口策略，当然中国也并不是第一个国家这么做的，日本、韩国都曾靠此取得过经济成功。中国想建立长期的贸易顺差，由此形成了大量的国内储蓄，在世界资本市场上也是储蓄大国。你看从90年代左右起，维持了近百年在3%或4%左右的实际利率水平开始下降了，直到今天降到了基本零的水平，这对我们所有经济学家都是一种暗示，因为一旦实际利率长期下降，资产价格就会增长。你如果问我今天是什么导致全球的年轻人团结起来的?我会说答案很简单，全世界的年轻人都被买不起房的现实团结在一起了。房子的价格如此之高，如果你和年轻人交流的话，比如我在北京和年轻人聊天，在伦敦或者纽约和年轻人聊天，得到的都是同一个答案：我买不起房，我唯一能买的起房的原因，就是我父母给我买房。而这些相同的答案反映出的是全球存在的同样的现象，那就是长期过低的实际利率。其实不只是房价的问题，股价、政府债券的价格等等都出现这样的问题，当这些资产价格增长的时候，向银行借贷以及投资资产的需求也随之增长了，而银行应该满足这些日益增长的借贷需求，全球的银行于是就借出更多，但是遗憾的是，这样的话银行不得不向一些比如对冲基金借钱，所以银行系统内的股权融资的数量被压缩了，债务股本比下降了，银行就变得更脆弱了。世界上曾经存在有杠杆比率在15：1的大银行，当时银行系统显得非常脆弱。所以这就解释的通，为什么当时金融危机发生时，美元汇率没有急剧下滑，但是美国的银行系统会崩溃了。

　　另一个问题加剧了那场金融危机的影响，像德国一样的国家，储存了很多钱，中国也是，而美国、英国这样的国家存的太少了。当我们看到贸易赤字，为了使得总需求和总供给平衡，达到就业和物价稳定，所以看到贸易赤字，我们就需要提高国内支出，所以需要提高总需求来满足充分就业。那我们要怎么做呢?那就是降低利率。西方的央行不断地削减利率来满足充分就业，在危机后基本降到了零利率的水平，但除了利率不断降低之外，美国、英国这样的国家储存太少了，支出太多了，而像德国这样的国家，今天有更大的贸易顺差，这不是真正可持续的平衡。这让全球很多国家在投资领域上出了问题，比如中国的基础设施领域、德国的出口领域、英国的商业建筑、美国的住房等等。当一个国家在某一个领域过度投资了，就需要限制其闲置生产能力，所以限制闲置生产能力其实是作出调整时期必须要经历的一个过程，但这并不是西方很多经济学家的建议，他们说这只是需求减少了，但事实上不是的，而是不同领域之间的资源配置出现了问题。所以，我们需要找到一个方法使得实际利率能够重新回归到正常水平，我们从未在历史上看到实际利率长期为零左右，却能实现经济的可持续增长的例子。

　　在任何现有的经济增长模型下，实际利率都要比增长率要高，这反映出政府需要鼓励国内的人们，那些购房者，为了未来的生活而有所储蓄。不光如此，还需要有经济的正增长来辨别生产和非生产性投资。所以很难想象市场经济能够在利率这么低的情况下取得发展，这是真正的不平衡。我认为在2009年左右的金融危机造成的对世界经济信心的缺失，确实证实了凯恩斯经济理论主张的宽松货币政策和更高政府支出来解决短期经济压力的措施有效，但在2009年过后，新兴市场的影响停止了，工业国家产出的急剧下滑也停止了，自那时起我们便开始制造那种不平衡。

　　货币政策之所以不是解决办法，是因为货币政策给你提供的是降低利率后，今天消费而不为未来储蓄的想法，把未来的消费都挪到了现在。我并不想强调这会带来哪些短期的影响，如果我们想一想，我们把未来的消费都挪到现在，那么到了未来我们势必需要再次降低利率来继续动用往后的消费，这造成的结果就是，央行没有办法只能继续降低利率。而西方央行现在到了零利率的水平又该怎么办呢?美国一些经济学家说，我们需要继续降低利率，甚至到负利率也没事，为什么到零利率就停了呢?确实在日本、瑞士等等国家出现了负利率的情况，但美国的经济学家却说我们要把利率降低到负5%，甚至负10%，而且只有这么做我们才能恢复我们的经济。我想解释下为什么这是错误的想法和做法。

　　为什么他们这些通过降低利率就能恢复经济的想法是错误的呢?我认为这是个理论层面的问题，基本上是因为错误的经济模型导致的。一些经济学家认为货币经济学中的单个模型能够解释所有的现象，我觉得这是非常危险的想法。这其中有一个故事：当你有一天早上醒来，你发现厨房地上都是水，而你正好看到一个管道工经过，你就对他说你能不能帮我解决问题，你想的是让管道工带着一个大工具箱来到你家，管道工来到你家会检查你家的厨房，看看出了什么问题。一旦发现了问题，管道工会打开工具箱，找到合适的工具来进行修补。而你不会想的是，管道工来到你家，身上只带着一件工具，然后他对你说，事实上我是个职业的经济学家，但我业余时间也兼做管道工的工作，他来到你家厨房，检查问题，看看他能用手上唯一的工具做什么修补。然而事实上你需要一个工具箱，只靠一个工具无法解决所有问题。

　　他们所提的模型就是这样一个工具，认为这个工具能够适用所有的问题。在这个模型下，经济稳中有增，受到随机因素的冲击，有时增长有时降低，这些冲击被认为是暂时的，不久就会消散。他们认为这个世界的人们总是消费同一种商品，其中唯一起价格作用的就是实际利率。如果你能够合理调整实际利率，你就一定能够实现充分就业，因为这个模型是基于完全市场的。在总需求水平方面，人们唯一要做的决定就是今天消费还是明天消费。如果你能够把实际利率调到足够低或足够高，那么你总能够使得经济恢复到稳定增长的水平，你可以抵消那些短暂冲击带来的影响。

　　我认为这个模型在某些方面是有用的，比如在探讨为何我们需要独立的央行来处理时间一致性的问题方面，但要想通过这个模型来理解更大的经济现象或问题就不够了，因为我们实际生活在不完全的市场之中，我们未来想买或者卖的东西可能在今天的市场中是不存在的。

　　假设你拥有一家汽车生产公司，你突然发现市场中对汽车的需求下降了，在这个简单模型下，唯一的解释就是市场中的人决定今年不买汽车，明年再买了，所以这样的话你并不能放弃生产，反而要加大投资力度来满足明年更大的需求。但事实上在现实世界里，假设你生产某一类型的汽车，你发现今年市场上对这种车的需求下降了，你并无法确定是人们想留到明年再买呢，还是更喜欢另一款车，或者人们其实是把钱都花在了买手机、电脑等等其他东西上。也就是说，市场上是不存在告诉生产商未来该如何投资的价格信号的。这是很重要的，因为如果市场中不存在价格信号，那么人们就会产生预期。这些预期驱动着消费，但是这种预期造成的消费甚于未来消费的状况是不存在于这个模型中的。如果你生产某种类型的汽车，在这个模型之下，是不存在这种预期变量的。

　　在这个模型下，理性预期因此是最理想状态，人们要明白预期并不能太武断，当政府改变政策的时候，私营部门会做出预期的调整，那么在研究政府调整政策带来的影响的时候就要把私营部门调整预期带来的影响也一起考虑在内。但是，到目前为止，这个模型只限于对现实世界的描述，因为如果缺失了关键的市场和变量，这种理性预期假设就会反而让你把这个模型中应该存在的预期变量剔除了。

　　说的更具体一点，我举个例子，我们假设美联储明天就宣布未来12个月的利率降到了负10%，假设他们说这样就能解决问题。那么在这个模型下，因为通货膨胀率几乎接近为0%，利率被降到负10%，那么实际利率也几乎接近负10%，每一个人都积极消费，支出更多，那么实际上会发生什么呢?可能有些经济学家会大把花钱，因为他们就是信这个模型的，那么普通人呢?他们会停下来想，今天买东西会比明天买更便宜吗?美联储的那帮人在做什么呢?实施负利率就是对货币资产进行征税，明年10%，那么后年会更高吗?在推行负利率后，人们对央行会采取什么行动的预期是会改变的，但这在那个简单的模型中是完全不存在的。我们并不生活在一个完全市场的世界之中，这个模型没有抓住那些真正驱动行为的重要因素，比如人们对政策框架的预期。

　　让我再举一个危机发生前同样存在的问题，在金融危机前，央行内所有的预测模型和经济领域的模型都是一致的，存在那种随机因素的冲击。因为无法对货币供给和货币存量进行模型研究，驱动货币政策的就变成了通胀目标，央行把通货膨胀目标定为2%，然后启动预测模型，设想如果改变了利率，那么通货膨胀率会有怎样的变化，应该会跟着变吗?但是，在预测模型下通货膨胀率总是维持在2%的水平，这是为什么呢?因为这个模型会默认为通货膨胀率必须长期维持在2%的水平，因为这是目标。但这无法解释是什么驱动着通货膨胀率，为什么人们会选择相信央行总是能够成功维持通货膨胀率在2%呢?人们对政策框架的预期是会改变的，但这并不在这些模型的考虑范围之内。

　　近期的政策也能很好地反映出这个问题，几个月前，日本央行改变了其政策框架，并说他们试着让通货膨胀率达到2%，但没有成功，而在模型中，如果他们能达到3%的通货膨胀率，那么实际利率会下降更多，就会刺激消费，提振经济，因此他们就把通货目标定到了3%。许多经济学家以及国际货币基金组织很多人士都认为这很明智，是个好主意，但如果我们仔细想想，日本央行已经用了近十年的时间来试着让通货膨胀率达到2%，并且失败了，那么为什么会有人相信2%的目标失败了，而3%却能成功呢?试想在奥运跳高比赛项目中，有人下定决心想跳2米高，但是前面几次都失败了，每次都碰杆，而他最后一次决定把杆调到3米，但事实上即使助跑冲得很快也跳不过去，也没有人会相信他能跳过去。所以这就告诉我们，这种模型其实是无法真正做出预测的。人们真的相信央行能够言行一致吗?对这种问题的预期会驱动人们的行为，而这是模型所忽略的。所以我想指出的就是这种政策研究的时候存在的理论层面的问题，那就是很多人相信聚焦需求减少和利率措施就能解决所有问题，我在我新书的第八章对这些问题都作了详细论述。

　　这些问题对于我们的实际生活意味着什么呢?我想我们可以得出结论，正如我开场所说的，没有一个经济体存活在孤岛之上，同样，不管是美国还是中国，没有一个国家能够只顾着复苏自己的经济。就以美国为例，我们会认为美国经济的恢复就意味着利率从0%回归到正常水平，4%或5%。但是如果美国是唯一一个开始提高利率的国家，其他国家都不这么做，那么美元会不断升值，美国的出口会下降，贸易逆差会不断加大，然而美国要做出的调整之一其实就是摆脱贸易逆差的情况，因此这也很好地说明了单靠一个国家做出改变是无法取得成功的。

　　要解决这些集体行动的问题，关键在于合作，这并不是说大家要做同样的事，每个国家面临的情况各不相同，但我们都需要共同行动。我认为危机之所以会发生，之所以会这么大，是因为当世界显现失衡状态的时候，没有一个国家站出来说要阻止失衡继续发生。现在也是如此，没有一个国家能够在金融危机过后独自恢复其经济。我们面临的很大的挑战是，我们都知道自己该做什么，但都不拿出行动，都在等待其他人去先做，而这样的结果就是没一个国家愿意行动，这也是我们在金融危机过后经济一直增长放缓的一个重要原因。所以我认为如果没有高度的合作，这种增长放缓可能还将持续。那么，现在我就打住，接下来听一听大家都有什么想法和问题。

　　主持人：非常感谢默文·金爵士的精彩演讲，他的演讲对金融危机做出了非常独特的诠释。下面我们进行现场提问环节，提问的观众能够获得我们默文·金爵士的新书一本，也感谢中信出版集团的大力支持。大家有什么问题想问的?

　　问答环节：

　　问题一：默文·金爵士您好，您提到了政策的公信力这个问题。我也觉得现在世界上出现了对政府信心缺失的这种危险信号，比如美国总统的大选中，很多美国民众都表现出了对两党候选人的不信任。再比如我们看中国的房价，政府一直在说要抑制房价上涨，但中国的房价还是居高不下，所以您是怎么看待公信力这个问题的，我们现在还能信任政策制定者吗?

　　默文·金：这是一个非常大的问题，我想对可信性作两个层面的区分，其中一个是政治可信性，我们是不是能够信任我们的领导者是诚实的。我觉得在过去25年间，西方国家中出现了很明显的现象，那就是很多的政策都只是聚焦于短期目标，领导人想得到民众喜欢，就会做出承诺，然而很多时候他们却无法实现自己的允诺，这就会破坏政治公信力。举一个我自己国家的例子，6年前政府提出承诺减少入英移民，使之达到低水平，我们先不考虑这是好事还是坏事，他们做出了承诺，但是他们做出承诺实际上是因为压力所迫，并没有出台合适的政策去实践，而且当时作为欧盟一员也没有办法实现这种承诺。5年后，进入英国的移民数量达到了很高的水平，这时候政府的公信力就几乎彻底瓦解了，那时候无论他们再说什么解决移民问题之类的话都没有人会愿意去相信了。

　　这是政治可信性，但其实这其中还包含可信性问题的第二个层面，那就是在经济技术层面的可信性。我前面举了很多例子，比如如果经济学家对政府说，只有提高通货膨胀率，才能够使经济恢复到正常水平，我觉得这就是技术层面的错误。比如日本的例子就说明了政府被这种技术层面的错误给误导了，这时候经济学家也会有失职的责任，所以研究经济的人需要更加全面谨慎，不能仅仅依赖于一个模型做出判断。

　　问题二：谢谢默文·金爵士，我的问题是，是否在这个分析模型中加入足够多的变量因素才能够帮助我们更好地用理论来解释全球金融危机呢?谢谢。

　　默文·金：老实说这个模型确实需要改进，我们需要增加新的要素，比如我在我的书中也提到增加冲动和不确定性因素是非常重要的，需要认可预期对消费的驱动效应，增加对公众预期和心理形成机制的分析。但是我并不认为说只有把这个模型变得更复杂，我们才能得出正确的答案。

　　问题三：默文·金爵士，我想问一个关于投资的问题，在中国我们的资金越来越多了，资本存量很多，但我们没有足够的金融资产，没办法把投资机会变成金融产品，所以您是怎么看这个问题的?

　　默文·金：有趣的是，在我的国家，人们经常反过来问这个问题，说我们有那么多的金融资产，每个人都买金融资产，但却不投资于实体经济，但其实你需要找到这两者间的平衡。其实有很多实际资产你都可以进行投资，比如资本设备、有潜力的公司、房产、基础设施等等。在西方国家，比如美国和英国，有一种说法是，金融资产扩大过多会导致真正的不确定性。我举一个在2008年发生的例子，当2007年金融市场开始干涸、流动性不再的时候，世界上所有国家的央行行长，包括中国央行行长，都赶赴瑞士去开会。我们和银行系统的监管人进行谈话，问是什么导致了这些问题，他们说是美国的次级房贷。房贷就是银行给穷人借钱买房的贷款，但即使所有的贷款都收不回来了，这就能摧毁世界的银行系统吗?实际上并不足够，但是我想说的是，世界上所有的银行都有各种各样的金融产品，不光是给穷人的贷款，还有很多我们说的衍生产品，如果银行在许多的金融产品方面都出现了问题，就可能真的会出现系统问题。

 　　时间：1月12日

　　地点：北京清华大学经济与管理学院

　　主持人：清华大学中国与世界经济研究中心主任、清华大学苏世民书院院长李稻葵教授

　　演讲嘉宾：世界知名经济学家、英国央行前行长默文·金(Lord Mervyn King)爵士

　　主持人：大家下午好，欢迎大家来到中国与世界经济研究中心参加此次特别的活动，今天我们要探讨的是如何看待全球金融动荡的话题，非常重要。今天我们邀请到了世界著名的经济学家，来自伦敦政治经济学院的教授。他的学术成就卓越，是伦敦政经学院中最著名的三位经济学家之一，其余两位包括前世界银行首席经济学家尼古拉斯·斯特恩(Nicholas Stern)教授，曾经也来中国作过讲座，还有知名经济学家托尼·阿特金森(Tony Atkinson)教授，很不幸他前不久刚刚去世。

　　我们今天尊敬的演讲嘉宾就是默文·金爵士，他是英国央行前行长，曾在1991年被任为英格兰银行的首席经济学家，三年前他荣誉退休。在他20多年辉煌的履职中，英国央行成功地应对了至少两次大规模经济危机，其中一次是1992年9月爆发的金融危机，导火索发生在英国，后来一次就是2008年从美国华尔街蔓延开的全球金融危机，很巧也是发生在9月，看来9月份是金融危机的高发期啊，事实上金融危机经常发生在秋季，其实我们中国人传统文化中也经常说“多事之秋”。总之，我们今天的演讲嘉宾正是在这些困难阶段，帮助了英国央行推出一系列举措来成功应对金融危机造成的全球影响。在这儿我也想说，英国其实不仅是历史上成功应对金融危机的先行者，同时也是世界上应对金融危机的引领者，我认为美国处理金融危机的办法很多其实借鉴的是英国的智慧。所以，让我们热烈欢迎我们今天的演讲者，如今已被英国女王授予勋爵爵位的默文·金爵士，给我们讲讲当下和未来世界经济的局势。

　　同时今天他也带来了他的新书《金融炼金术的终结》，这本书是近期由中信出版集团出版的。今天中信出版集团前沿经济出版社的社长蒋永军先生也来到了我们现场，我们都知道中信出版集团在国内金融、经济出版领域是领先的出版集团，大家一定都读过很多他们出的书。好，那我们现在就请默文·金爵士给我们作演讲。

　　默文·金：谢谢李教授。大家好，我今天非常荣幸能够在北京参加这次活动，特别是来到清华大学这座享誉全球的大学，所以我也有点小紧张，尤其是待会还会有提问环节。刚才李教授提到金融危机常常发生在秋季，其实1931年引起经济大萧条的金融危机也是发生在9月，所以我很高兴1月份来到了这儿，今天北京的天气也非常不错。

　　我们现在来到了2017年，有趣的是如果你看过世界各地的报纸，几乎都在强调一件事，那就是“不确定性”，基本每个人都在说对未来经济局势不确定。其实每次在金融危机发生过后，我们几乎年年都会碰到“不确定性”这种字眼，人们常会说“今年比去年的形势更不确定了”，那么这种说法真的可信吗?真的每一年都比前一年更不确定吗?事实上，我想我们可能对世界经济的走势做出了错误的预测，对当下经济的形势也出现了错误的认识。当我们今天见到特朗普当选美国总统、英国公投退出欧盟等等事件发生的时候，我们很容易就搬出经济走势“不确定”的判断结论。虽然这些事件确实带来了一些“不确定”因素，但我认为除此之外，世界经济停滞背后还有着深层次的原因。

　　我想提醒那些政策制定者以及全球的经济理论家，很多人或许真的错误地认识和判断了世界经济面临的问题，其实真正给我们带来挑战的是大多数发达经济体内部生产和支出结构的失衡。然而现在的情况是很多人有了错误的认识，就推出了错误的应对措施。在全球范围内，过去十年里大多数西方的政策制定者基本靠的都是货币刺激和部分财政刺激来试着扩大经济总支出，但可能真正的问题在于支出和产出的模式。我认为导致这种错误认识的原因，就在于部分经济学家用简单模型来进行推算经济走势得出结论，这样太过于简单了，尤其是货币经济学的研究，侧重单一模型而忽视了现实的世界形势。所以我今天的演讲，首先，会解释我认为的世界经济失衡的本质是什么;其次，我会谈一谈这些经济学家的模型研究有哪些错误之处;最后，我们探讨下应该如何解决当下的问题。

　　可能大家对金融危机如何影响中国这个问题很感兴趣，但其实过去十年我们共同长的一次教训告诉我们，没有一个国家是独立发展经济的，我们都相互依赖着，欧洲经济的不景气就会减少中国向欧洲的商品出口，中国的经济增长率也会受到影响，同样，在欧洲我们也挣扎于如何再次恢复金融危机前的经济增长率。其实我们在过去也经历过这种状况，在全球化早期，19世纪晚期的全球资本自由流动随着一战而终结，这意味着自由贸易阶段、经济快速增长、不断上升的生活标准并不会永远存在，那个阶段全球化的终结是由帝国主义和殖民主义造成的。随后签订的《凡尔赛条约》，是为了保障未来五十至一百年的繁荣发展的，但这个条约实际存在着两个严重的错误：第一，人为地成立新国家，尤其是中东地区的国家。当时在巴黎的人们打开地图，随手向他们从未去过的地方做下标记，划定区域，人为地成立了部分国家，而我们现在正感受着这种行径带来的后果，尤其是政治失衡造成的世界紧张局势;第二，这一条约并没有重视让国家偿还负债或支付赔款，这些教训我们现在都记不得了。随着《凡尔赛》条约的瓦解，我们就到了第二次世界大战，其中发生了一次大规模的金融危机。我认为20世纪最大的教训是，没有国家能够轻松逃脱金融海啸的侵袭，2008年的金融危机带来的种种影响，比如银行系统的崩溃等等正说明了这一点。在金融危机结束大致十年后，我们多多少少有了经济改善，有些国家多一点，有些少一点，但总体而言，我们的经济增长大不如前了，我们甚至把利率降为零，在世界范围内多印了很多钱，但却都没有见到可持续的经济恢复。在美国、英国甚至中国，都没有出现可持续的经济恢复。在2017年我们可能还面临着同样的问题，日本增长停滞，欧元区国家只能靠不断货币刺激获得些许缓解，连中国的经济增长都大不如前了，基本大多数国家都在恢复经济增长方面面临着问题，世界货币基金组织现在几乎每年都降低了对全球经济增长的预期。在1995年至2007年间，世界经济几乎每年增长达到4%，但自从2008年金融危机过后，全球经济的增长还没有一年达到4%，但是我们看到利率不断降低，资产价格不断提高。假如你刚从火星来到地球，看到这番世界经济景象，你会忍不住想问，为什么在前所未有的货币政策出台后，全球经济还不能达到可持续的恢复呢?这是为什么呢?为什么在金融危机发生7年、8年之后的今天，世界经济的增长还处在那么低的阶段?

　　在美国，有一些经济学家宣称他们国家的经济正处于“长期性经济停滞”，但他们这么说的意思是什么呢?是说生产供给停滞呢，还是需求停滞呢?还是两者兼而有之呢?如果你看七大工业国的经济状况，他们都经历过2008年银行业的危机，你看他们在危机前的增长状况，比较他们今天的GDP状况和危机前预测的GDP增长之间的差异，这个差距能够达到15%，非常大的一个数字，那么为什么差距会这么大呢?为什么这些国家无法得到经济的可持续恢复呢?有一些经济学家就跳出来说，这是金融危机发生过后的常态，总是要经历很长时间的恢复期才能让经济增长回归正常水平。但我认为还有更深层的解释，我认为总体来说确实存在经济恢复时间的问题，但每一次金融危机都是大不同的，没有一次危机完全相同，需要我们去给出更深层次的解释。我对于“长期性经济停滞”的说法其实抱有一点异议。如果你问为什么会出现长期性停滞，有些经济学家会说，需求减弱了，因为自然实际利率处于负水平。但这个观点的问题是，如果自然实际利率过低，就意味着需求过低无法满足就业，但反之亦然，因此就陷入一个循环论证的过程，所以说这种说法只是一种描述，而不能称之为理论，需要有背后更深层的解释。

　　下面我就谈谈自己的一些观点。现在世界上的央行都会说，增长放缓是由某些“逆风”造成的，需求增长放缓，所以就需要降低利率来抗击“逆风”。我们不太清楚这些“逆风”来自哪儿，可能是购房者偿还债务的时候引发的，但不管怎样我们正面临“逆风”，而且大家都觉得这些“逆风”只是暂时的，就像你出门会有些顶头风，但过会就没了。他们觉得等“逆风”一过就可以把利率调回正常水平了，经济也能继续增长了。但我认为这并不是合理的解释，我们看到全球主要经济体在金融危机前就存在支出与存款之间真正大量的失衡状况，这有国与国之间的失衡，有些国家存款较多，有些国家支出较多，但也有国家内部的失衡，某些领域被过度投资了，但我们要问的是这些失衡源于何处?

　　中国在90年代依赖于出口策略，当然中国也并不是第一个国家这么做的，日本、韩国都曾靠此取得过经济成功。中国想建立长期的贸易顺差，由此形成了大量的国内储蓄，在世界资本市场上也是储蓄大国。你看从90年代左右起，维持了近百年在3%或4%左右的实际利率水平开始下降了，直到今天降到了基本零的水平，这对我们所有经济学家都是一种暗示，因为一旦实际利率长期下降，资产价格就会增长。你如果问我今天是什么导致全球的年轻人团结起来的?我会说答案很简单，全世界的年轻人都被买不起房的现实团结在一起了。房子的价格如此之高，如果你和年轻人交流的话，比如我在北京和年轻人聊天，在伦敦或者纽约和年轻人聊天，得到的都是同一个答案：我买不起房，我唯一能买的起房的原因，就是我父母给我买房。而这些相同的答案反映出的是全球存在的同样的现象，那就是长期过低的实际利率。其实不只是房价的问题，股价、政府债券的价格等等都出现这样的问题，当这些资产价格增长的时候，向银行借贷以及投资资产的需求也随之增长了，而银行应该满足这些日益增长的借贷需求，全球的银行于是就借出更多，但是遗憾的是，这样的话银行不得不向一些比如对冲基金借钱，所以银行系统内的股权融资的数量被压缩了，债务股本比下降了，银行就变得更脆弱了。世界上曾经存在有杠杆比率在15：1的大银行，当时银行系统显得非常脆弱。所以这就解释的通，为什么当时金融危机发生时，美元汇率没有急剧下滑，但是美国的银行系统会崩溃了。

　　另一个问题加剧了那场金融危机的影响，像德国一样的国家，储存了很多钱，中国也是，而美国、英国这样的国家存的太少了。当我们看到贸易赤字，为了使得总需求和总供给平衡，达到就业和物价稳定，所以看到贸易赤字，我们就需要提高国内支出，所以需要提高总需求来满足充分就业。那我们要怎么做呢?那就是降低利率。西方的央行不断地削减利率来满足充分就业，在危机后基本降到了零利率的水平，但除了利率不断降低之外，美国、英国这样的国家储存太少了，支出太多了，而像德国这样的国家，今天有更大的贸易顺差，这不是真正可持续的平衡。这让全球很多国家在投资领域上出了问题，比如中国的基础设施领域、德国的出口领域、英国的商业建筑、美国的住房等等。当一个国家在某一个领域过度投资了，就需要限制其闲置生产能力，所以限制闲置生产能力其实是作出调整时期必须要经历的一个过程，但这并不是西方很多经济学家的建议，他们说这只是需求减少了，但事实上不是的，而是不同领域之间的资源配置出现了问题。所以，我们需要找到一个方法使得实际利率能够重新回归到正常水平，我们从未在历史上看到实际利率长期为零左右，却能实现经济的可持续增长的例子。

　　在任何现有的经济增长模型下，实际利率都要比增长率要高，这反映出政府需要鼓励国内的人们，那些购房者，为了未来的生活而有所储蓄。不光如此，还需要有经济的正增长来辨别生产和非生产性投资。所以很难想象市场经济能够在利率这么低的情况下取得发展，这是真正的不平衡。我认为在2009年左右的金融危机造成的对世界经济信心的缺失，确实证实了凯恩斯经济理论主张的宽松货币政策和更高政府支出来解决短期经济压力的措施有效，但在2009年过后，新兴市场的影响停止了，工业国家产出的急剧下滑也停止了，自那时起我们便开始制造那种不平衡。

　　货币政策之所以不是解决办法，是因为货币政策给你提供的是降低利率后，今天消费而不为未来储蓄的想法，把未来的消费都挪到了现在。我并不想强调这会带来哪些短期的影响，如果我们想一想，我们把未来的消费都挪到现在，那么到了未来我们势必需要再次降低利率来继续动用往后的消费，这造成的结果就是，央行没有办法只能继续降低利率。而西方央行现在到了零利率的水平又该怎么办呢?美国一些经济学家说，我们需要继续降低利率，甚至到负利率也没事，为什么到零利率就停了呢?确实在日本、瑞士等等国家出现了负利率的情况，但美国的经济学家却说我们要把利率降低到负5%，甚至负10%，而且只有这么做我们才能恢复我们的经济。我想解释下为什么这是错误的想法和做法。

　　为什么他们这些通过降低利率就能恢复经济的想法是错误的呢?我认为这是个理论层面的问题，基本上是因为错误的经济模型导致的。一些经济学家认为货币经济学中的单个模型能够解释所有的现象，我觉得这是非常危险的想法。这其中有一个故事：当你有一天早上醒来，你发现厨房地上都是水，而你正好看到一个管道工经过，你就对他说你能不能帮我解决问题，你想的是让管道工带着一个大工具箱来到你家，管道工来到你家会检查你家的厨房，看看出了什么问题。一旦发现了问题，管道工会打开工具箱，找到合适的工具来进行修补。而你不会想的是，管道工来到你家，身上只带着一件工具，然后他对你说，事实上我是个职业的经济学家，但我业余时间也兼做管道工的工作，他来到你家厨房，检查问题，看看他能用手上唯一的工具做什么修补。然而事实上你需要一个工具箱，只靠一个工具无法解决所有问题。

　　他们所提的模型就是这样一个工具，认为这个工具能够适用所有的问题。在这个模型下，经济稳中有增，受到随机因素的冲击，有时增长有时降低，这些冲击被认为是暂时的，不久就会消散。他们认为这个世界的人们总是消费同一种商品，其中唯一起价格作用的就是实际利率。如果你能够合理调整实际利率，你就一定能够实现充分就业，因为这个模型是基于完全市场的。在总需求水平方面，人们唯一要做的决定就是今天消费还是明天消费。如果你能够把实际利率调到足够低或足够高，那么你总能够使得经济恢复到稳定增长的水平，你可以抵消那些短暂冲击带来的影响。

　　我认为这个模型在某些方面是有用的，比如在探讨为何我们需要独立的央行来处理时间一致性的问题方面，但要想通过这个模型来理解更大的经济现象或问题就不够了，因为我们实际生活在不完全的市场之中，我们未来想买或者卖的东西可能在今天的市场中是不存在的。

　　假设你拥有一家汽车生产公司，你突然发现市场中对汽车的需求下降了，在这个简单模型下，唯一的解释就是市场中的人决定今年不买汽车，明年再买了，所以这样的话你并不能放弃生产，反而要加大投资力度来满足明年更大的需求。但事实上在现实世界里，假设你生产某一类型的汽车，你发现今年市场上对这种车的需求下降了，你并无法确定是人们想留到明年再买呢，还是更喜欢另一款车，或者人们其实是把钱都花在了买手机、电脑等等其他东西上。也就是说，市场上是不存在告诉生产商未来该如何投资的价格信号的。这是很重要的，因为如果市场中不存在价格信号，那么人们就会产生预期。这些预期驱动着消费，但是这种预期造成的消费甚于未来消费的状况是不存在于这个模型中的。如果你生产某种类型的汽车，在这个模型之下，是不存在这种预期变量的。

　　在这个模型下，理性预期因此是最理想状态，人们要明白预期并不能太武断，当政府改变政策的时候，私营部门会做出预期的调整，那么在研究政府调整政策带来的影响的时候就要把私营部门调整预期带来的影响也一起考虑在内。但是，到目前为止，这个模型只限于对现实世界的描述，因为如果缺失了关键的市场和变量，这种理性预期假设就会反而让你把这个模型中应该存在的预期变量剔除了。

　　说的更具体一点，我举个例子，我们假设美联储明天就宣布未来12个月的利率降到了负10%，假设他们说这样就能解决问题。那么在这个模型下，因为通货膨胀率几乎接近为0%，利率被降到负10%，那么实际利率也几乎接近负10%，每一个人都积极消费，支出更多，那么实际上会发生什么呢?可能有些经济学家会大把花钱，因为他们就是信这个模型的，那么普通人呢?他们会停下来想，今天买东西会比明天买更便宜吗?美联储的那帮人在做什么呢?实施负利率就是对货币资产进行征税，明年10%，那么后年会更高吗?在推行负利率后，人们对央行会采取什么行动的预期是会改变的，但这在那个简单的模型中是完全不存在的。我们并不生活在一个完全市场的世界之中，这个模型没有抓住那些真正驱动行为的重要因素，比如人们对政策框架的预期。

　　让我再举一个危机发生前同样存在的问题，在金融危机前，央行内所有的预测模型和经济领域的模型都是一致的，存在那种随机因素的冲击。因为无法对货币供给和货币存量进行模型研究，驱动货币政策的就变成了通胀目标，央行把通货膨胀目标定为2%，然后启动预测模型，设想如果改变了利率，那么通货膨胀率会有怎样的变化，应该会跟着变吗?但是，在预测模型下通货膨胀率总是维持在2%的水平，这是为什么呢?因为这个模型会默认为通货膨胀率必须长期维持在2%的水平，因为这是目标。但这无法解释是什么驱动着通货膨胀率，为什么人们会选择相信央行总是能够成功维持通货膨胀率在2%呢?人们对政策框架的预期是会改变的，但这并不在这些模型的考虑范围之内。

　　近期的政策也能很好地反映出这个问题，几个月前，日本央行改变了其政策框架，并说他们试着让通货膨胀率达到2%，但没有成功，而在模型中，如果他们能达到3%的通货膨胀率，那么实际利率会下降更多，就会刺激消费，提振经济，因此他们就把通货目标定到了3%。许多经济学家以及国际货币基金组织很多人士都认为这很明智，是个好主意，但如果我们仔细想想，日本央行已经用了近十年的时间来试着让通货膨胀率达到2%，并且失败了，那么为什么会有人相信2%的目标失败了，而3%却能成功呢?试想在奥运跳高比赛项目中，有人下定决心想跳2米高，但是前面几次都失败了，每次都碰杆，而他最后一次决定把杆调到3米，但事实上即使助跑冲得很快也跳不过去，也没有人会相信他能跳过去。所以这就告诉我们，这种模型其实是无法真正做出预测的。人们真的相信央行能够言行一致吗?对这种问题的预期会驱动人们的行为，而这是模型所忽略的。所以我想指出的就是这种政策研究的时候存在的理论层面的问题，那就是很多人相信聚焦需求减少和利率措施就能解决所有问题，我在我新书的第八章对这些问题都作了详细论述。

　　这些问题对于我们的实际生活意味着什么呢?我想我们可以得出结论，正如我开场所说的，没有一个经济体存活在孤岛之上，同样，不管是美国还是中国，没有一个国家能够只顾着复苏自己的经济。就以美国为例，我们会认为美国经济的恢复就意味着利率从0%回归到正常水平，4%或5%。但是如果美国是唯一一个开始提高利率的国家，其他国家都不这么做，那么美元会不断升值，美国的出口会下降，贸易逆差会不断加大，然而美国要做出的调整之一其实就是摆脱贸易逆差的情况，因此这也很好地说明了单靠一个国家做出改变是无法取得成功的。

　　要解决这些集体行动的问题，关键在于合作，这并不是说大家要做同样的事，每个国家面临的情况各不相同，但我们都需要共同行动。我认为危机之所以会发生，之所以会这么大，是因为当世界显现失衡状态的时候，没有一个国家站出来说要阻止失衡继续发生。现在也是如此，没有一个国家能够在金融危机过后独自恢复其经济。我们面临的很大的挑战是，我们都知道自己该做什么，但都不拿出行动，都在等待其他人去先做，而这样的结果就是没一个国家愿意行动，这也是我们在金融危机过后经济一直增长放缓的一个重要原因。所以我认为如果没有高度的合作，这种增长放缓可能还将持续。那么，现在我就打住，接下来听一听大家都有什么想法和问题。

　　主持人：非常感谢默文·金爵士的精彩演讲，他的演讲对金融危机做出了非常独特的诠释。下面我们进行现场提问环节，提问的观众能够获得我们默文·金爵士的新书一本，也感谢中信出版集团的大力支持。大家有什么问题想问的?

　　问答环节：

　　问题一：默文·金爵士您好，您提到了政策的公信力这个问题。我也觉得现在世界上出现了对政府信心缺失的这种危险信号，比如美国总统的大选中，很多美国民众都表现出了对两党候选人的不信任。再比如我们看中国的房价，政府一直在说要抑制房价上涨，但中国的房价还是居高不下，所以您是怎么看待公信力这个问题的，我们现在还能信任政策制定者吗?

　　默文·金：这是一个非常大的问题，我想对可信性作两个层面的区分，其中一个是政治可信性，我们是不是能够信任我们的领导者是诚实的。我觉得在过去25年间，西方国家中出现了很明显的现象，那就是很多的政策都只是聚焦于短期目标，领导人想得到民众喜欢，就会做出承诺，然而很多时候他们却无法实现自己的允诺，这就会破坏政治公信力。举一个我自己国家的例子，6年前政府提出承诺减少入英移民，使之达到低水平，我们先不考虑这是好事还是坏事，他们做出了承诺，但是他们做出承诺实际上是因为压力所迫，并没有出台合适的政策去实践，而且当时作为欧盟一员也没有办法实现这种承诺。5年后，进入英国的移民数量达到了很高的水平，这时候政府的公信力就几乎彻底瓦解了，那时候无论他们再说什么解决移民问题之类的话都没有人会愿意去相信了。

　　这是政治可信性，但其实这其中还包含可信性问题的第二个层面，那就是在经济技术层面的可信性。我前面举了很多例子，比如如果经济学家对政府说，只有提高通货膨胀率，才能够使经济恢复到正常水平，我觉得这就是技术层面的错误。比如日本的例子就说明了政府被这种技术层面的错误给误导了，这时候经济学家也会有失职的责任，所以研究经济的人需要更加全面谨慎，不能仅仅依赖于一个模型做出判断。

　　问题二：谢谢默文·金爵士，我的问题是，是否在这个分析模型中加入足够多的变量因素才能够帮助我们更好地用理论来解释全球金融危机呢?谢谢。

　　默文·金：老实说这个模型确实需要改进，我们需要增加新的要素，比如我在我的书中也提到增加冲动和不确定性因素是非常重要的，需要认可预期对消费的驱动效应，增加对公众预期和心理形成机制的分析。但是我并不认为说只有把这个模型变得更复杂，我们才能得出正确的答案。

　　问题三：默文·金爵士，我想问一个关于投资的问题，在中国我们的资金越来越多了，资本存量很多，但我们没有足够的金融资产，没办法把投资机会变成金融产品，所以您是怎么看这个问题的?

　　默文·金：有趣的是，在我的国家，人们经常反过来问这个问题，说我们有那么多的金融资产，每个人都买金融资产，但却不投资于实体经济，但其实你需要找到这两者间的平衡。其实有很多实际资产你都可以进行投资，比如资本设备、有潜力的公司、房产、基础设施等等。在西方国家，比如美国和英国，有一种说法是，金融资产扩大过多会导致真正的不确定性。我举一个在2008年发生的例子，当2007年金融市场开始干涸、流动性不再的时候，世界上所有国家的央行行长，包括中国央行行长，都赶赴瑞士去开会。我们和银行系统的监管人进行谈话，问是什么导致了这些问题，他们说是美国的次级房贷。房贷就是银行给穷人借钱买房的贷款，但即使所有的贷款都收不回来了，这就能摧毁世界的银行系统吗?实际上并不足够，但是我想说的是，世界上所有的银行都有各种各样的金融产品，不光是给穷人的贷款，还有很多我们说的衍生产品，如果银行在许多的金融产品方面都出现了问题，就可能真的会出现系统问题。